“现在的房地产很难(nán)再(zài)出现像过去十年的系(xì)统性行情(qíng)。”思睿集团合伙(huǒ)人(rén)、首席经济(jì)学(xué)家洪灏(hào)向《红周刊》表示，房地产行业分化的(de)愈加(jiā)明显，让机构和投资者的关(guān)注度从板块向单个标的转(zhuǎn)移(yí)。上(shàng)海利檀投资董事长陈(chén)昊扬向《红周刊》指出(chū)，从行(xíng)业来(lái)看，无论是业绩，还是(shì)估值，房(fáng)地产都已经(jīng)双杀到了最(zuì)底部，而且(qiě)是反复地杀到了(le)底部，再(zài)往下(xià)的(de)空(kōng)间已经(jīng)不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘(jué)个股阿尔(ěr)法重要参(cān)考

　　那么如何寻找房地(d唐嫣是一线女明星吗，唐嫣是不是一线明星ì)产个股的(de)阿尔法呢？

　　洪灏(hào)提醒，在房地产赛道(dào)中(zhōng)进行选择，需要非常小心，避免(miǎn)选了半天，标的公司(sī)出现爆(bào)雷的(de)情况。除此之外，洪灏指出(chū)，需(xū)要满足(zú)以下(xià)三(sān)个基准(zhǔn)：有大的(de)国资背景的(de)、杠杆率较低的(de)、此前没有(yǒu)踩过红线的。

　　他还表示(shì)，如果关(guān)注一(yī)下今年房地产的开(kāi)发(fā)资金来源，可以发现，其实银行(xíng)的信贷(dài)倾(qīng)向(xiàng)是不太愿意(yì)给(gěi)房企贷款(kuǎn)的，房企的主(zhǔ)要资(zī)金来源来(lái)自新盘的销售。但今(jīn)年新房(fáng)的(de)销售情况(kuàng)相较一(yī)般。再(zài)关注(zhù)一下，哪些(xiē)房企能从银行拿到钱，其实主要还是那些有国企(qǐ)背景的(de)房企，民营房企相对比(bǐ)较困难，所以整个行业出(chū)现了一个很明(míng)显的分化，无论(lùn)是在销售，还是融资等(děng)各个方面都非常(cháng)明显。现在有国资背(bèi)景的房(fáng)企在资本市场表现相对较(jiào)好，但没有国资背景的(de)民营房企股价大多表现很(hěn)一般。

　　陈昊(hào)扬则向《红周唐嫣是一线女明星吗，唐嫣是不是一线明星(zhōu)刊》表示，在房地产行(xíng)业内，我(wǒ)们(men)的逻(luó)辑是(shì)，“寻(xún)找最后的(de)赢家”。而具(jù)体(tǐ)到如何挖掘，我(wǒ)们会特别重(zhòng)视(shì)企(qǐ)业(yè)的成本优(yōu)势，更具(jù)体一点，就是它的净(jìng)借贷水平（净负债率）是不是行业内的最低水平；利润率是(shì)不是行业内最高(gāo)的；融(róng)资成本是否(fǒu)是行业内最低(dī)的；建安成本(běn)是否(fǒu)也是业内最低的；这些都是我们看(kàn)重的(de)一家房企的(de)综合成(chéng)本。

　　需(xū)要注意的是，能够同时满足上述条件的房(fáng)企并(bìng)不多(duō)。即便是在国(guó)央(yāng)企(qǐ)中(zhōng)，仍有部分房(fáng)企出现了(le)“三道红(hóng)线”的(de)“踩线”情况，且有逐渐恶化的趋势(shì)。以A股为例(lì)，《红周刊》根据Wind数据整理(lǐ)发现(xiàn)，截至2022年末，天房(fáng)发展、陆家嘴、格力地(dì)产、西藏城投、中交地产、中国武夷等国央企(qǐ)“三(sān)道(dào)红线”全踩。

　　除此之(zhī)外，城(chéng)建发(fā)展、京投发展(zhǎn)、光明(míng)地产(chǎn)、云南城投、首开股份、珠江股份(fèn)、城投控股等国央(yāng)企房(fáng)企也踩了“三道红线(xiàn)”中的(de)两条。

　　2022年激进扩(kuò)张房企

　　需警惕(tì)其重蹈覆辙

　　不(bù)难看出，即便是有着(zhe)较稳健特色的国央企房企，其(qí)财务指标称得(dé)上完全健康(kāng)的仍是少数。而更加值(zhí)得注(zhù)意的是，在2022年，不少国(guó)企(qǐ)，甚至地方(fāng)国(guó)企开始大(dà)举扩张。而这(zhè)无疑又进(jìn)一步考验着国央企(qǐ)的(de)资金链情况。

　　对房企而言，扩张速度的张弛有(yǒu)度尤(yóu)为(wèi)重(zhòng)要(yào)，节奏把握(wò)准确(què)，有(yǒu)助于(yú)房企储备优质“弹药”；但(dàn)过于乐观的(de)预判未来(lái)市(shì)场，以(yǐ)及过(guò)于激进的扩张拿地节(jié)奏也有可能让房企(qǐ)重蹈此前(qián)的高(gāo)杠杆覆辙。

　　陈昊(hào)扬(yáng)以(yǐ)其配置的一家房企进行(xíng)举例，它从2018年开始(shǐ)到(dào)2021年，连续4年的净借贷比(bǐ)例都维持在(zài)33％左右，完全没有增(zēng)加杠杆比例。而到2022年，这家房企明显感觉到机会来了，其开始(shǐ)在(zài)一线(xiàn)城市进行大(dà)举拿地，净负债率也由此前(qián)的33％左(zuǒ)右水(shuǐ)准提高到45％左右，涨了接近三分之一。与此同(tóng)时(shí)，该房企(qǐ)新购入地块也实现了快速的开盘利(lì)用(yòng)率，预计今(jīn)年会有更(gèng)多的(de)楼盘入(rù)市。像这类(lèi)企业就符合“最后的赢(yíng)家”的特点。一方面，在于(yú)它本身储备(bèi)了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其(qí)中一半在一线城市，另外一半也主要集中(zhōng)在强二线和二线(xiàn)城市(shì)；另一方(fāng)面，它的扩张是有节制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之(zhī)相反，有些房(fáng)企的扩张速(sù)度让人感(gǎn)觉又回(huí)到了2016年(nián)、2017年，或(huò)者(zhě)说看(kàn)到了2016年～2020年期间扩(kuò)张的民营企业的(de)影子。虽然说，见到机会(huì)时要出手(shǒu)，但(dàn)出(chū)手的章法(fǎ)仍要小(xiǎo)心，如果负债(zhài)率扩张得太快(kuài)，但未来的(de)两年市场(chǎng)没有想象得那么好，可能会重蹈覆辙(zhé)。

　　那么如何来衡量一家房企的扩张速(sù)度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表(biǎo)示，主(zhǔ)要还(hái)是看(kàn)房企的净负债率水平，在我(wǒ)看来，这个比例如果超过(guò)60％，就是扩张得过于(yú)快速了。

　　不难(nán)看出(chū)，这一标准(zhǔn)要(yào)比“三道(dào)红线(xiàn)”对(duì)房(fáng)企的净负债率要求不得高于100％要更加严(yán)格。陈昊扬(yáng)解释，当前房地产(chǎn)行业(yè)的复苏(sū)速度(dù)并没有那么快，所(suǒ)以要(yào)规避公司(sī)净负(fù)债率提高到一个比较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的房企梳(shū)理发现，中(zhōng)交地(dì)产(chǎn)、中国金(jīn)茂、华(huá)发股份、越秀(xiù)地(dì)产、绿城中国(guó)、保利发展等房企2022年净负债(zhài)率都在60％之上(shàng)。其中，中交地产净负债率持续(xù)居高(gāo)不(bù)下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜(xiān)明对(duì)比的是，华润置(zhì)地、中国海外发展、万科A、滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)、招商蛇口、龙湖(hú)集团(tuán)等房企(qǐ)在践(jiàn)行较积极的拿(ná)地策(cè)略的同(tóng)时(shí)，也(yě)较好地(dì)控制了公司的扩张速度与净负债率水平（见附表）。

　　滨江集团等个(gè)别民营房企(qǐ)

　　或具备(bèi)“最后赢家”的黑(hēi)马特质(zhì)

　　陈昊扬(yáng)指出，实(shí)际上(shàng)，他们是以同(tóng)一筛选标(biāo)准来(lái)看国央企与民营房企，但在各维度的实际(jì)表现上，国央企确实会更胜一筹。如(rú)国央企的融资成本(běn)更低，融(róng)资渠道也更顺畅(chàng)，能够做(zuò)到想融就融(róng)，这样，国(guó)央(yāng)企自然而然就(jiù)具有天然优势(shì)。

　　虽然对比民营房企(qǐ)，机构更(gèng)加看好国央(yāng)企(qǐ)，但这也并不意味着，民(mín)营企(qǐ)业中就没有(yǒu)“黑马(mǎ)”的(de)存在。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理发现(xiàn)，仍有少数民营房(fáng)企同样受到机构的青睐。比(bǐ)如，根据2023年一季报，滨江集团的(de)十大流通股(gǔ)东中(zhōng)新进了“中国工商(shāng)银行股(gǔ)份有限公司(sī)－景顺长城中国回报灵活配置混合型证(zhèng)券投资基(jī)金(jīn)”“全国社保(bǎo)基(jī)金一(yī)一六(liù)组合”等。

　　除此(cǐ)之外，自2021年开始，百亿(yì)私(sī)募珠海阿(ā)巴马资(zī)产管理(lǐ)有(yǒu)限公(gōng)司就长期持有滨江集团。根据一季报(bào)，该资产公司的几只产品合计持有滨江集团9543万股(gǔ)，约占(zhàn)流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其自身的基本(běn)面表现存在一定(dìng)关系。2020年以来的近三年(nián)时(shí)间，房地产市场整体在走(zǒu)“下(xià)坡路”，但作为杭州本土(tǔ)房企(qǐ)的滨江集(jí)团(tuán)仍是表现出较强的韧劲，2020年以(yǐ)来，滨江(jiāng)集团在(zài)业绩表现、销售规(guī)模、新(xīn)增土(tǔ)储、股(gǔ)价(jià)表现等多维度都表现(xiàn)了较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江(jiāng)集团(tuán)扣(kòu)非归母净(jìng)利润依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元；依(yī)次实(shí)现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发布的(de)2023年(nián)一(yī)季报(bào)，今(jīn)年一季度，滨(bīn)江集团更是实现了扣非归母净(jìng)利润5.41亿元，同(tóng)比增长(zhǎng)134.07％。

　　在(zài)房(fáng)地(dì)产“青铜时(shí)代”仍(réng)能保持自(zì)身业绩的持续增长，和滨(bīn)江集团扎(zhā)根杭州的战略布局关系密切(qiè)。根据(jù)2022年年报，滨江集团有近七成营收来自杭(háng)州地(dì)区，而在2021年，杭州地(dì)区的营收(shōu)比重只(zhǐ)占到(dào)近六成。近三年(nián)持续稳居杭州房企销售排名第一。

　　与(yǔ)此(cǐ)同时，滨江集团在杭州的土储(chǔ)补充同样较为积极(jí)，根据(jù)诸(zhū)葛找房(fáng)、住在杭州网数(shù)据显(xiǎn)示，2020年、2021年(nián)、2022年(nián)在(zài)杭拿地金额依次(cì)为404.6亿(yì)元、237.1亿(yì)元、479.4亿(yì)元，同样持续稳居杭州的本土(tǔ)第(dì)一。

　　而滨(bīn)江(jiāng)集团在(zài)杭州的较突出表现，也让(ràng)滨江集团(tuán)的房企排名迅(xùn)速提升。到2023年(nián)，滨江集(jí)团的房企排名已冲进(jìn)前十，根据中指(zhǐ)数(shù)据，2023年前(qián)4月，滨江集团(tuán)实(shí)现销(xiāo)售额607.3亿元，位列(liè)房企第九(jiǔ)位。

　　值得(dé)注意的是(shì)，2020年至今，滨江集团股价翻(fān)了超一倍以(yǐ)上，而近期(qī)，滨(bīn)江集团更是迎(yíng)来多家机构的集中调研。滨江集团发布公告表示，公司于5月10日接(jiē)受了(le)信达证券、金鹰基金、建信养老、新华养老等18家机(jī)构(gòu)调研(yán)。

　　产业链(liàn)布局(jú)重点移(yí)至(zhì)存量(liàng)赛道

　　机(jī)构在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房(fáng)地产开发只是房(fáng)地产产(chǎn)业链上的中(zhōng)游环节(jié)，其上游主(zhǔ)要为钢(gāng)铁(tiě)、水泥、建材、玻纤(xiān)等材料(liào)供应商，而(ér)下游(yóu)应用行业主要包括中介服务、家(jiā)用(yòng)电器、物(wù)业管理、家居用品。综(zōng)合《红周刊》的采(cǎi)访，房地产(chǎn)开发环节(jié)与上游材料端息息相关，新盘开工不足导致上(shàng)游不被看好，机构寻觅个股(gǔ)阿尔法的思路渐渐(jiàn)移(yí)至下游。“中(zhōng)国房地产行(xíng)业(yè)在进入存量房时代(dài)，所以对地产产业链，尤其是偏消费属性的(de)家装家居领域，我们相(xiāng)对看好，因为居民保(bǎo)有(yǒu)的住(zhù)房规模(mó)越(yuè)来越大，随着(zhe)时间的增(zēng)加，内装更(gèng)新的(de)需求也(yě)会越来越多。美国过去(qù)的数据充分说明了这一点，在(zài)新房销售见顶之(zhī)后，家具消费的(de)增长(zhǎng)却(què)一直都很好。对于地产产业链(liàn)，我们相对看好(hǎo)和内装相(xiāng)关的(de)行(xíng)业(yè)，例如消费建材、家居装(zhuāng)饰(shì)等。”万家(jiā)基金人士表示。

　　而根据《红周刊(kān)》对下(xià)游细分(fēn)中相关赛道龙(lóng)头年内表(biǎo)现的统(tǒng)计，目前暂(zàn)居前两位的(de)都是来自家(jiā)纺赛道的公司，它们分别(bié)是(shì)富安娜和(hé)水星家纺，特(tè)别是前者在月线连收(shōu)七根(gēn)阳(yáng)线的基础上，年(nián)内迄今涨(zhǎng)幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主要(yào)从事纺织家居(jū)、睡眠家居、生活类(lèi)产品的研发、设计、生产(chǎn)及销售(shòu)，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇(qí)智”自有品牌。第一季(jì)度报(bào)告显示，报告期内，富安娜实现营业收入约6.2亿元，同(tóng)比减(jiǎn)少7.57％；不过实现(xiàn)归属于上市公(gōng)司股东的(de)净利润约1.11亿元(yuán)，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从上(shàng)市公司(sī)一季报的十大流(liú)通股股东来(lái)看，能够发(fā)现该股早已成(chéng)为基金重仓股的天下，彼时包括公募的中(zhōng)欧价值发现(xiàn)、中欧潜力价(jià)值、工银瑞信灵动价值、宝(bǎo)盈新价值和私募的明(míng)河2016，都在其中(zhōng)出现(xiàn)，占据了半(bàn)壁(bì)江山。需要强调的(de)是(shì)，中欧的两只基金都是价(jià)值派(pài)基金经理曹名长在管的产(chǎn)品，首季其同时重仓的房地产产业(yè)链股票还有金地集团和大亚(yà)圣(shèng)象。

　　对(duì)比而言，前(qián)几(jǐ)年(nián)曾经(jīng)风光一时(shí)的家居板块也因疫(yì)情、消费复苏进(jìn)程缓慢等多因素(sù)一度(dù)沉寂，不过好在困境反转露出曙光，家居(jū)板块中年(nián)内(nèi)表现最好的是(shì)志(zhì)邦(bāng)家居(jū)。同(tóng)一(yī)时(shí)间段，该(gāi)股年内上涨已经超(chāo)过(guò)23％，从(cóng)业绩来看，无论是营收还是归母净利润(rùn)，公司都实现了同比双升(shēng)。

　　从公(gōng)司的十大流通股股(gǔ)东来看，《红周刊(kān)》发现广发基(jī)金经理罗洋慧(huì)眼独具，一季(jì)报中他管理的广发策略(lüè)优选和(hé)广发安宏回报均增加(jiā)了持股，而这两只产品也成为志邦家居十大流通股股东中仅(jǐn)有(yǒu)的两(liǎng)只公募。有意(yì)思(sī)的是(shì)，他似(shì)乎对于定制家居类标的情有独钟，在另一家赛道公司金牌橱柜中，他管理的全部三只产品均(jūn)登(dēng)榜(bǎng)十(shí)大流(liú)通股股东，其也成(chéng)为他(tā)的独门重仓股。

　　除去家居家纺外，下游的(de)物业股也越来越被机构所青睐(lài)，不过这类(lèi)标的大多在香港上(shàng)市，如何选择成为难(nán)题。对此，前(qián)述(shù)上海公募基金经理举例分(fēn)析：“物业(yè)服务不是一个高毛(máo)利的行业，挣钱很辛苦，我选公(gōng)司还是希望(wàng)挣的是市(shì)场化(huà)应该挣的钱(qián)，以我曾经买(mǎi)的绿城服务为例，它在中高端楼(lóu)盘(pán)占比是比较高的，每年到期的合同(tóng)里提价成功率在30％～40％。它能做唐嫣是一线女明星吗，唐嫣是不是一线明星到滚动的大部(bù)分项目到期之(zhī)后，经过两三轮合同周期还能做(zuò)到产品提价。”

　　“行(xíng)业(yè)里(lǐ)真正能做到产(chǎn)品提价的公司(sī)很少，因为物业公司很容易一开始是挣钱(qián)的，后面因为保(bǎo)安这些固定人员成本的年度增长，不过(guò)服务没有(yǒu)特别好，客户没有那(nà)么满意(yì)，能(néng)做(zuò)到提价难度是非常大(dà)的。但是(shì)该公(gōng)司(sī)能(néng)在业(yè)内做到到(dào)期之后提价率(lǜ)比较高，这跟它(tā)的定位和(hé)比较好的服务(wù)是有关系(xì)的。”他(tā)进一(yī)步强调。

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